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文|恒心

来源|博望财经

近日，深交所正式受理植物医生的主板上市申请。

这家成立31年的国货美妆品牌，携“4328家门店”冲刺“A股单品牌美妆第一股”，计划募资9.98亿元。

据悉，植物医生于1994年创立，品牌采用线下护肤店结合产品销售的方式，致力于高山植物护肤产品的研发、生产和销售，IPO前聚焦于“植物医生”单一品牌，以“高山植物，纯净美肌”为定位。据招股书显示，按2024年终端零售额计算，植物医生在中国化妆品市场的占有率为0.8%，在全市场（含外资）排名第21，国内企业排名第10。

天眼查数据显示，IPO前，董事长、总经理解勇直接持有植物医生8.33%股份，通过本多投资间接控制70.81%股份对应的表决权，合计控制79.14%股份对应的表决权，股权结构相对集中。此外，天津明之弘科技持股10.57%、黄东持股5.54%、中科昆植持股3%、张旭持股1.75%。

若成功上市，植物医生将成为国内首个以单品牌连锁模式登陆资本市场的护肤企业。

01

高山植物定位与单品牌店模式，护城河与天花板仅一墙之隔

植物医生以“高山植物”为核心战略，通过绑定中科院昆明植物研究所深度挖掘中国成分价值，将石斛兰、雪莲等高山植物资源转化为护肤科技壁垒。其明星技术“大分子石斛多糖转化”获得全球市场认证，辅以东京、昆明等五大研发基地布局，初步形成“中国成分”的国际化叙事。在渠道端，植物医生开创性采用单品牌连锁模式，凭借4328家门店打造强体验护城河，千万会员生态和到店护理服务构筑了线上渠道难以复制的用户粘性。

然而该模式的增长引擎正在失速。2022至2024年植物医生营收始终徘徊在21亿元，复合增长率远低于行业均值。核心问题在于单品牌店的规模不经济：门店总数有所回落，净关闭门店达数百家，反映门店加密导致的区域饱和与自我蚕食。

更关键的是，过度依赖物理网点扩张使品牌陷入“重渠道轻产品”陷阱——当门店数量逼近临界点，新增客群边际效益锐减，而研发投入占比却连续三年低于4%（2024年仅3.08%），技术沉淀落后于营销扩张节奏。

当下植物医生的困境，恰是单品牌模式从蓝海走向红海的缩影。高山植物定位虽避开与国际大牌正面对抗，但狭窄的品类覆盖（缺乏彩妆、口服美容等增长品类）限制用户生命周期价值；单品牌店虽强化体验，却受制于租金、人效等刚性成本，在消费线上化趋势下面临渠道黏性松动风险。若无法突破“科研-产品-渠道”的螺旋式升级，现有护城河终将成为禁锢增长的天花板。

02

加盟依赖症，规模红利下的系统性风险

植物医生加盟驱动的闪电战埋下长期隐患。

凭借高达88.5%的授权专卖店占比（3830家），植物医生在过去十年完成渠道闪电扩张，快速抢占三四线下沉市场。该模式曾带来显著的资本杠杆效应：仅需承担较低的直营店成本，即可撬动每年十几亿的终端流水。但招股书显示，这种“加盟商冲锋、品牌方坐收”的商业模式正引发系统性风险——2024年加盟店闭店率飙升，远超行业警戒线，关店802家犹如多米诺骨牌倒下的第一块。

尽管此前植物医生也对外解释称，“2024年关闭802家门店是为了‘维护品牌形象’，淘汰单店业绩不佳的经销商”，但风险已沿三条路径蔓延：其一是合规黑洞，加盟商为冲销量屡碰红线，如湖北赤壁店销售含禁用成分产品、四川渠县店虚假宣传“国礼”属性，品牌公信力被区域性事件持续消耗；其二是库存风险，据《中国商报》报道，植物医生的存货周转天数从2022年的98天增至2024年的147天，高于行业均值的62天，现金流压力倍增；其三是价格体系崩塌，为缓解库存压力，线上面膜产品降价引流，拖累2024年综合毛利率同比下滑，线下加盟商利润空间被进一步挤压。

规模神话破灭倒逼渠道重构。加盟模式本质是品牌方与渠道商的利益博弈。当市场增量见顶，加盟商为自保掀起的关店潮，反过来加剧品牌营收萎缩。植物医生试图以募资提升直营店占比，但直营店的坪效仅为加盟店的不到五成，转型需承受短期业绩阵痛。在资本倒逼下，品牌必须重构渠道控制力，否则规模神话终将沦为泡沫。

03

三重困局相互掣肘，资本恐难破局

植物医生IPO募资成转型胜负手，但深层矛盾难解。

植物医生此次募资9.98亿元中，53%投向营销及品牌建设，26%用于研发中心建设，显露了以资本破局的战略意图。但在高龄化董事会、技术空心化、代际隔阂等深层矛盾制约下，资本能否转化为增长动能仍存疑。三重困局相互掣肘：

首先是技术自主性困境：植物医生共有59项发明专利，51项境内发明专利中还有13项为受让取得，占比超25%，目前形成的“石斛活性精萃关键技术及其产业化应用”（以石斛寡糖为核心成分）、“石斛抗衰组合物配方2.0”、“促进角质更新的化妆品组合制备技术”、“单双向阀真空包装技术”4项核心技术均实现批量生产，涉及18项发明专利，但其中只有涉及实用新型专利的真空包装技术为自主研发，其余3项核心技术均为合作研发，同时2024年研发人员缩减22%，大专以下学历占比升至31.54%，与贝泰妮40%的硕士占比差距悬殊。

其次是渠道转型悖论：直营替代加盟计划面临坪效倒挂，若要补足2024年加盟店的流失量，需新增直营店并承担双倍管理成本。

最后是年轻化鸿沟：60后董事会主导的产品开发与Z世代需求脱节，2024年精华品类收入逆势下滑，而主打抗衰的石斛兰系列吸引的35岁以上客群占比近七成，用户结构老龄化加剧。

资本不是解药而是催化剂。植物医生的困局本质是传统国货路径依赖的集中爆发。资本注入可短期内缓解渠道转型阵痛，但若不能同步推动治理结构年轻化、构建自主技术闭环、重构用户增长模型，募资反而会放大现有模式缺陷。

招股书披露的三年战略将直营店扩张与研发投入捆绑验证了认知转变，但在美妆行业“产品力>渠道力”的新周期里，唯有将资本催化为组织基因的重构动力，才可能突围成功。具体结果如何还需市场给出答案，我们拭目以待。